今年以来1年期央票发行情况图表

　　连续九周的净投放之后，1年期央票温和放量和预期净回笼的出现，表明央行公开市场操作（OMO）正在恢复常态。在中性对冲的操作策略，以及平滑资金分布的操作意图下，预计未来短期回笼工具将发挥更大的作用。

　　公开市场趋于中性对冲

　　周二公开市场上，由于正回购的缺席，1年期央票依旧是当天的唯一主角。最终，1年期央票利率连续第七周稳定在2.09%水平；发行量则进一步提升至450亿元，较上期增加100亿元。

　　从6月中旬每期50亿元的象征性发行到目前接近500亿元的适中规模，1年期央票的回笼功能正在被重新激活。而本周只有740亿元资金到期，央行仅需再有290亿元的回笼操作便可实现周净回笼。参照上周四3月期央票450亿元的发行量，连续八周的净投放看似已经走到尽头。

　　有分析认为，近期具有“救火”性质的大规模净投放难以持续，OMO将向着适度收放、中性对冲的操作思路回归。

　　首先，在央行密集的流动性投放之后，短期资金面重归充裕，甚至“几近泛滥”。截至20日，7天回购利率（R007）已降至1.81%，R001则在1.48%一线企稳；全国性商行净融出资金量维持在每日2000亿元左右的规模。以上指标已基本恢复到5月下旬资金成本上浮之前的常态。如果再结合基准债一级市场招标利率创新低、认购倍数显著提升、三年期央票创纪录发行的现状，市场资金状况在某些层面几乎达到了年内的巅峰水平。此时，央行适当提升资金回笼的操作规模，可避免公开市场走向过度投放。

　　其次，流动性的分布不均也使得央行当前有必要适当扩大回笼规模，以应对未来到期资金较少的状况，为流动性收放预留操作空间。数据显示,8月份以后公开市场月平均到期资金量不足3000亿元。

　　第三，央行调控的目标是适度宽松而非使资金面重新紧张，操作工具的多元化使得央行可以灵活调控回笼的节奏与力度，保证资金面维持在适度宽松的水平。因此，尽管目前央行已经开始着手提升资金回笼规模，但是央行OMO更可能在中性对冲的温和状态下进行，我们将很难看到刚刚过去半年OMO在集中对冲与猛烈投放之间频繁切换的场景。

　　短期工具“戏份”加码

　　在提高公开市场操作灵活性方面，短期限对冲工具显然比长期限工具更胜一筹。有分析人士表示，在中性对冲的操作策略，以及平滑资金分布的操作意图影响下，未来央行将更加倚重短期回笼工具。

　　一方面，一二级市场收益率的逐步接轨为短期工具操作量的提升提供了可能。截至19日，二级市场3个月和1年央票成交收益率已降至1.65%和2.13%，一二级市场利差相应收窄至8BP和4BP。利差缺口的迅速弥补，使得短端工具已基本能够实现对到期资金的回笼，从而为央行OMO提供了多样化的工具选择。

　　另一方面，三年期央票难以持续放量也决定了在未来的OMO中短期工具将扮演更重要的角色。因为央行如果过多使用3年期央票，又会导致资金逐步收紧，这有悖于适度宽松的调控基调。有分析人士指出，从这个角度看，未来3年央票利率可能会保持趋势性下降，因为只有不断下调利率，才能更凸显短期品种的相对价值。