中国证监会创业板发行监管部1月13日公告，创业板发行审核委员会2012年第9次会议于1月13日召开，富春通信股份有限公司首发申请获通过。但财务危机浮现，富春通信在IPO之时已焦头烂额。

　　应收账款滚雪球或无解

　　据富春通信申报稿披露，来自前五大客户的销售占公司年销售额的比例均超过八成，仅中国移动(微博)一家的订单就占其营业收入的五成以上。

　　由于高度依赖大客户，富春通信应收账款高企。报告期内，公司应收账款从2008年底的1565万元迅速上升至2011年9月末的11258亿元，这一数据已高于2010年的营业收入。与之对应的应收账款周转率从2008年起逐年降低。

　　截至到2011年的第三季度末，公司的经营活动产生的现金流量净额为-2569.3万元。同时，公司投资活动产生的现金流量净额也是负数，为-435万元，二者都为负对一个成立已逾十年的公司显然是不合常理的。按一般的财务规律，这是财务危机的征兆。

　　公司对此的解释是：“这与发行人所处的业务发展阶段以及业务结算惯例相关。由于发行人的主要成本费用支出为人工成本、差旅费用、办公费等，大部分在项目实施当期支付，而项目结算款项往往滞后于项目的实施期间，导致经营活动产生的现金流量净额与净利润不匹配。”

　　但无法解释的，是应收账款却在滚雪球般越来越大。

　　观察富春通信的招股说明书，公司这几年除了2010年外，都在大量从外部融资。一方面在大量借款，每年付出几十万元的财务费用，一方面却有大量应收账款在滚雪球。2011年1月-9月，公司筹资活动产生的现金流量净额为2047万元，相对于2010年猛增，与此同时公司的财务费用占营收的比重也提高了不少，达到了0.98%。

　　为了避免这种尴尬处境的继续，上市成为了最好的方案。“发行人从事的通信网络建设技术服务行业的特征决定了其服务周期与结算周期较长，应收账款回款期间一般较运营成本支出时间有滞后，日常运营须垫付一定的货币资金。随着发行人业务规模迅速扩大，对运营资金的需求也日趋强烈。”

　　闯关成功的富春通信无疑是幸运的。但在运营商主导的产业链条上，滚雪球般的应收账款也许会成为公司永远的痛。

　　又一个“伪高新”

　　虽然都有严重依赖大客户的问题，但富春通信显然与神州泰岳不同，由于通信网络要求具有很高的稳定性和持续性，对技术服务的要求较高，要成为并维持通信运营商的合作伙伴地位，须经过严格的考查和长时间的服务磨合，并需要具备持续不断的技术跟踪与创新能力，以满足客户服务和网络升级换代需求的变化，因此，通信运营商一般不轻易更换服务供应商。

　　所以，富春通信依赖大客户所产生的风险可能并不比神州泰岳大。但问题的关键是议价能力。“客户可能压缩与公司的合同定价，从而导致公司未来主营业务毛利率发生变化，进而造成盈利能力的不确定性。”

　　当前，行业的平均利润处于较高水平。但随着通信运营商采用招投标方式对外采购通信网络建设技术服务，简化供应链管理，达到节约成本的目的，未来行业整体毛利率将呈下降趋势。

　　这种趋势加速了行业的集中和整合，随着行业集中度的提高，市场份额逐步向具有规模、技术和资金优势的企业集中。

　　但从富春通信的招股说明书可以看出，公司当前的规模并不大，总资产仅为1.73亿元，资金也捉襟见肘，唯一的亮点是技术优势。“通信网络建设技术服务主要集中在通信网络建设的前期阶段，在整个通信技术服务业中处于最上游，是技术含量最高的重要阶段。提供该类技术服务的技术人员不仅需要具备通信网络建设必备的专业积累，如数据传输、有线通信、无线通信、光纤通信等，还需要具备对下游产业的充分了解，如网络优化、集成开发等。”

　　尽管如此，公司高新技术企业的认证也存在瑕疵。

　　公司2008年12月获得了“高新技术企业认证”，按规定，其研发费用应达到一定标准。根据《高新技术企业认定条件》要求：“年销售收入小于5000万元的企业，其最近一年来的研发费用与营业收入的比例不能低于6%。”富春通信2008年的营业收入是4233.08万元，研发费用为234.57万元，其2008年的研发费用占营业收入的比例为5.54%，低于高新技术企业认定标准。

　　高新技术企业不达标而被查出“伪高新”并最终难逃追缴巨额所得税噩运的企业已有多家，同样，富春通信也存在高新技术企业不达标而被相关部门追缴所得税的风险。公司目前的税率是15%，如果按正常税率，每年其将多支出几百万元。