“ 引进他们(鼎晖)是俏江南(微博)最大的失误，毫无意义，民营企业家交学费呗。”张兰一席话，把俏江南和鼎晖的矛盾从幕后摆上了台前，也给中国投资界丢下一枚炸弹。但鼎晖对此反应冷淡，甚至有给张兰的口无遮拦擦屁股之嫌。隐忍缘于无奈——在俏江南A股上市无望、H股上市飘渺的当口，一旦和俏江南反目内讧，对上市有百害而无一利。这对被深度套牢的“伙伴”而言，眼下只剩抢滩H股这一条生路了。

　　成也兰会所，败也兰会所

　　折戟A股上市路的俏江南开始被风传资金链困难。张兰一边说俏江南并没出现资金问题，一边又在为香港上市扫清障碍。不过谋求上市并不是缺钱的铁证，要说俏江南最缺钱的时候，绝不是现在，而是四年以前。

　　罪魁祸首，便是俏江南引以为傲的兰会所。

　　兰会所成立于2006年10月，以俏江南董事长张兰的名字命名。目前有两家门店，分别位于北京和上海。坐落于北京长安街双子座大厦的北京兰会所，面积近6000平米，是汪小菲出道后的第一次大手笔投资。装修时张兰和汪小菲花了1200万元请来了设计巴黎Bacca-rat水晶宫的法国设计师菲利浦·斯塔克，总投资约3亿元人民币。

　　有媒体报道称，在2006年的保利秋季拍卖会上，张兰用2200万元拍下了当代著名画家刘小东长10米、宽3米的巨幅油画《三峡新移民》，这幅画如今则摆放在2008年在上海新天地开张的第二家兰会所内。

　　彼时的俏江南风头正劲。

　　兰会所之外，俏江南开始实施多品牌战略。2007年底，俏江南首家面向年轻时尚顾客，号称顶级时尚概念品牌的餐厅SUBU开业了；2009年3月，另一新品牌STEAM蒸又在上海新天地开业。

　　这就为引入鼎晖创投埋下了伏笔。

　　其实早在2005年左右，世界著名企业菲亚特集团就看好俏江南，曾提议以10亿美元入股，但那时的俏江南并不缺钱，最终双方未达成协议。兰会所和其后的一系列大手笔挥下之后，俏江南的资金需求越来越大，“不缺钱”这一形势在金融危机爆发后发生了逆转。

　　2008年9月金融危机爆发后，俏江南的经营受到很大影响。张兰为了缓解现金压力，计划抄底购入一些物业，并决定引入外部投资者。在20多家PE的竞争中，张兰最终选择了鼎晖创投。后者向俏江南注入约两亿元人民币，占有前者10.526%的股份。当时，鼎晖对俏江南的估价高达20亿元左右。

　　IPO受阻成导火索

　　鼎晖把索套挂在了俏江南的脖子上，却没想到另一端也在自己手上打成了死结。

　　当年俏江南和鼎晖签订的合同中规定，若因非鼎晖方的原因，造成俏江南无法在2012年底上市，或者俏江南的实际控制人变更，鼎晖有权退出“俏江南”。这就意味着，如果俏江南在规定的时间内上不了市，它就要去回购鼎晖的股份，俏江南将为此付出很高的代价。

　　从此，上市就成了张兰唯一的目标。为此她曾豪言每年开店百家，但实际上俏江南在过去三年新开店不超过30家。鼎晖给的两亿元，加上俏江南自己每年约1.5亿元的利润额，想在短时间内规模化增开，平均开店成本超过1000万元的俏江南门店，显然是杯水车薪。

　　但上市已箭在弦上，不得不发。2011年3月，俏江南正式向证监会递交A股上市申请，等来的却是层出不穷的负面消息和证监会叫停餐饮业上市的不利政策。今年年初，俏江南的IPO申请被终止审查，而此时距离与鼎晖签订的上市最后期限已不到一年，张兰恼怒之下，才有了炮轰鼎晖的言论。

　　张兰还有更多的理由不满鼎晖。鼎晖和俏江南签订的增资协议中还有一项规定：各方承诺，协议完成后，向公司提供股权激励建议方案，协助公司建立健全合法有效的薪酬管理体系及激励约束机制。随后在2010年俏江南实施了对高管的股权激励计划，张兰以超低价格出让了9%的股权。再加上现在上市受阻，急火攻心，可想而知。

　　对于张兰来说，上不上市并不重要，只要甩掉鼎晖，她和儿子想怎么玩就怎么玩。她曾向鼎晖提出过清退这笔投资，但鼎辉要求翻倍回报，这等于把俏江南死死套牢。

　　北大金融与产业发展研究中心秘书长黄嵩认为，张兰和鼎晖都是股东，但是企业上市受挫，鼎晖不但不同舟共济，还要求俏江南拿出4亿元资金来回购股份，无疑是雪上加霜。

　　鼎晖也是骑虎难下，如果不一条道走到黑捞回一点收益，这两亿元的投资就将成为中国投资史上最大的笑话。无论如何，成功IPO是他们退出这场闹剧的唯一台阶。 

　　于是，在明知香港上市的市值要比内地低很多的情况下，执意登陆H股，就成了鼎晖和俏江南不得已而为之的下策。

　　最后一搏

　　“从各种费用上来看，比如承销费、审计师、律师、估值师及印刷费用，去香港上市要比A股上市贵得多。”一位熟悉投行的业内人士透露，登陆A股失败后，在投资方的压力下，俏江南无法继续等待，只好去香港上市。

　　在俏江南官方网站上，已经开设了投资者关系一栏，该栏目下设了信息披露、公司资料、投资者日志 、常见问题、投资者关系联络、公司管治等栏目。尽管这些栏目目前并没有任何信息，但足见该公司已经为正式上市做好了最后的准备。 

　　同样行业，港股估值较国内A股为低。7月4日，小南国正式在港交所挂牌上市，开盘报1.52港元/股。根据6月29日小南国公告，此次IPO全球发售约3.41亿股，募资总额5.12亿港元，募资净额约为4.43亿港元。

　　如果以小南国为例，其规模和市场定位，都与俏江南颇为接近。小南国此次发行路演期间，价格区间为对应2013年市盈率8.5至12.5倍，其2013年净利润预期将达到1.99亿元人民币，小南国的整体估值区间为16.92亿至24.88亿元人民币。

　　据此计算，小南国此次发行市盈率为对应2013年的11.19倍，这个数字比此前其保荐人美银美林的估值26亿元至40亿元人民币低很多。

　　不久的将来，俏江南如果成功在港上市，估值应该和小南国不相上下，其募资规模将与小南国基本持平。此前，鼎晖用2亿元占据了俏江南10.526%的股份，这样算来，如果俏江南最终市值21亿元人民币左右，鼎晖基本持平，可以保证不亏损；如果超过21亿元人民币的市值，鼎晖还有赚。也许正是基于这种预期，鼎晖才非要绑着俏江南偏向虎山行了。