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　　《环球企业家》见习记者 张力

　　千呼万唤始出来。12月5日，广汇能源(600256.SH)发布公告称，哈密“年产120万吨甲醇/80万吨二甲醚、5亿方LNG(液化天然气)”煤化工项目已全面投产，且已产出合格LNG产品。

　　不过，《环球企业家》记者调查获悉，哈密煤化工项目不容乐观，设备长期故障导致不能正常生产；核心技术人员流失严重，使得技术力量越来越薄弱，招来的毕业生还不能形成“战斗力”，快到青黄不接的地步。

　　“现在还是试车阶段，问题还是很多，最主要的是人力资源跟设备问题，而且人员流失严重是煤化工面临的最大问题。”一接近广汇能源的权威人士表示。

　　历时6年、投资额达到七十多亿的煤化工项目，是广汇能源被外界质疑最多的投资项目。实际上，广汇能源近几年在能源领域上中下游千亿级别的巨额资本开支，鲜有项目确认收入。

　　2011年广汇能源实现营收45.6亿元，经营活动产生的现金流量净额仅为5.4亿元，而广汇集团的经营活动产生的现金流量金额也仅为24.7亿，要支撑如此庞大的资本开支，作为民营企业的广汇，如履薄冰。

　　不过，近几个月内，一个个迎合投资者口味的利好消息接连推出。

　　全国首家实施员工持股计划、邀请以私募大佬深圳东方港湾投资管理有限公司董事长但斌[微博]为首的60多位投资大腕入疆调研、控股股东广汇集团及一致行动人在二级市场增持股份、独立董事增持股份、页岩气中标、煤化工全面投产……广汇能源的系列利好组合拳密集在最近三个月内打出。

　　值得注意的是，截至今年上半年，广汇集团质押了其持有的广汇能源几乎全部的股权，占公司总股本的40.83%(广汇集团持有广汇能源43.94%股权)，融资所得大部分投入到广汇能源的项目；此外，广汇集团持有的广汇房地产公司75%的股权亦在去年发债时被质押，而发债所得16亿资金中13亿投入广汇能源的煤化工项目。

　　房地产被广汇集团称为“钱袋子”、“米袋子”，在广汇数次危机中，都提供了现金支持。由于长期的房地产调控，广汇房地产收入在2011年大幅下滑，且在建项目众多，后期投资规模较大，资金需求承压。“钱袋子”囊中羞涩，广汇腾挪空间已经非常有限。

　　截至2011年底，广汇集团资产负债率上升到67.4%，负债总额为455.7亿，较上年大幅增长56.04%。而针对市场对广汇能源半年报财务问题的种种质疑，中国证监会新疆监管局曾于8月20日发出责改通知。

　　广汇集团董事局主席孙广信压上了广汇集团的大部分家当，希望在不断扩张的能源版图中博得丰厚回报，但紧张的财务状况和巨大的行业风险，亦使得这一布局显得步步惊心。

　　煤化工泥潭掘金

　　煤化工已经成为广汇能源的一块招牌，但这类业务到目前为止并未产生收益，并成为广汇能源的资本支出大户。

　　哈密“年产120万吨甲醇/80万吨二甲醚、5亿方LNG项目”煤化工项目，广汇能源从2006年与广汇集团共同筹备建设，并于2011年12月8日竣工，今年上半年末该项目的在建工程余额高达77.2亿元，但该项目至今依旧列在在建工程里面，未转入固定资产。

　　此举被认为是避免计提折旧，进而美化报表利润。

　　对于质疑，广汇能源发布公告称：哈密新能源项目应根据自身生产装置及工艺特点，制定相应的综合验收标准，即整套装置持续稳定生产达到一定时间，合格产品产量达到一定的设计能力以上，通过整体验收后，基建项目方可正式转为固定资产，工程进度与投资进展情况与是否转固定资产并无直接关联。

　　随后，广汇能源制定了基建转固定资产标准、固定资产分类及使用年限。以广汇能源于公布的折旧年限表计算，该项目如果转固，年均折旧费用接近4亿元，加上历年累积的近7亿元资本化利息需要逐步摊销，广汇能源极有可能因为哈密项目转固而使每季度减少约1亿元的净利润，这对前三季度净利只有8.5亿元的广汇能源而言，并非小数目。

　　12月5日，广汇能源发布公告称该项目已经全面投产，但对转固一事，广汇称达到之前制定的转固条件后才正式实施。

　　根据转固条件之一的整套装置持续稳定生产达到1个月以上计算，12月2日产出合格的LNG，该项目最早于明年1月份转固。

　　广汇能源不得不面对的另一个严酷现实是，产品将出，但销路已成问题。

　　按照当初的规划，甲醇是中间产品，最终外销的将是二甲醚。目前，天茂集团、泸天化、威远生化、兰花科创皆有二甲醚业务，盈利状况不佳。

　　或许正是考虑到投入与产出不成正比，今年6月，另一家上市公司赤天化急于将已投产的二甲醚项目股权脱手。

　　面对行业整体低迷的境况，广汇能源表示将甲醇也纳入外销范畴，不过，这是从一个产能过剩的行业杀到另一个产能过剩的行业。

　　“现在技术没什么大问题，关键是成本比较，任何新的煤化工，发展都有一个过程，没有规模经济效益上不来。事实上，神华等企业搞煤化工项目，都达不到规模化生产，再加上产业政策不明确，国家一些部门对煤制油等一直也是态度暧昧。”国家发改委能源研究所研究员吴忠瑚表示。

　　能源版图构想

　　“现在能源这块铺的摊子比较大，资金非常紧。”一接近广汇的券商人士表示，其实广汇能源之前并不是一家能源企业。

　　广汇能源以石材加工为主业于2000年在上交所挂牌交易，随后主营业务不断变更。2009年剥离石材业务，2011年整体剥离了房地产业务，在今年上半年又剥离了物流业务，同时将公司名称由“新疆广汇实业股份有限公司”变更为“广汇能源股份有限公司”，证券简称由“广汇股份”变更为“广汇能源”。

　　“最开始我们是以石材加工为主导产业上市的，但石材加工产业的利润太薄了，那时证监会也没什么关联交易方面的要求，所以就把房地产销售这块放在上市公司里，因为这块收益比较好，而开发和物业一直在房产集团，但后来证监会对关联交易越来越严格，这样就把房地产销售剥离出来。”一位已退休的广汇集团高管说。

　　在广汇能源母公司广汇集团层面，除广汇能源外，还有汽车服务、房地产两大主业，“一开始什么都做，餐饮、娱乐、房地产，到后面做石材加工，逐步转向做能源、汽车销售，最后定格成房地产、能源和汽车销售三大板块，目前已经由房地产转型成以能源为龙头，相比较而言，能源板块的资金占比更大一些。”前述已退休广汇集团高管表示。

　　2012年被广汇能源称为转型元年。在2012年半年报中，广汇能源宣布公司已转型为以能源开发为主业的上市公司。

　　纵观整个广汇能源的产业布局，广汇搞煤化工，并花大力气涉足煤炭、天然气、石油等上游资源开发，甚至在国外搞油气开发，目标是为了给自己的清洁能源业务提供战略支持。

　　2002年，广汇能源斥巨资进入液化天然气领域，经过不断的战略调整，由中国最大的陆基LNG清洁能源供应商向拥有“煤—煤化工—LNG”、“天然气—LNG”两条产业链的一体化清洁能源企业转变。

　　但现实是，第一条产业链还没展现出应有的效果，第二条产业链由于被中石油、中石化等国内能源巨头挤压而施展不开，不得不到国外寻找油气资源。

　　“对于能源项目，国家都是配给国有企业的，不直接配给民营企业，只有等到有项目了，才会配一些资源，比如深加工等。”一业内人士如是表示。

　　在2006年广汇能源筹备煤化工项目之时，就计划与已有的液化天然气产业相结合，希望成为主业突出的清洁能源公司。

　　6年过去了，2012年上半年，LNG业务实现营业收入5.96亿元，占比达29.28%，实现营业利润1.91亿元。但据《环球企业家》记者查实，广汇能源的主营业务LNG从来没有达到全产能生产。2011年全年生产LNG3.4亿立方米，而液化天然气项目当初的设计产能为年产5亿立方米LNG。

　　“天然气是国家垄断的，液化天然气业务国家不给气就没办法，广汇这块其实做得不多，因为给他的原料比较少，一直不满负荷。”新疆当地一能源领域权威人士透露。

　　而这一死穴逼迫着广汇不得不另谋出路，走向邻国哈萨克斯坦收购油气资源。

　　2009年，广汇通过控股孙公司Luxembourg控股合并收购荷兰Rifkamp公司100%股权，以获得其持有的哈萨克斯坦Tarbagatay Munay LLP公司49%权益，从而间接拥有哈萨克斯坦斋桑油气区块49%权益。

　　广汇能源仍在建设当中的吉木乃LNG项目，届时将直接利用来自斋桑的油气资源。2012年半年报显示，吉木乃LNG项目已累计投入6.7亿，工程进度为99.1%。

　　不过，斋桑油气田目前仍处于勘探阶段。

　　多家券商均表达了对该项目的担忧，认为存在政治风险，这也是很多投资者关注的焦点。

　　但广汇对该项目信心满满，11月17日，广汇能源发布公告称，投资金额由原计划总投资金额6.8亿美元调整至13.7亿美元，新增投资6.9万美元，较之前增加一倍。不过，广汇能源并没有将其纳入合并会计报表范围，而是采用权益法核算长期投资，此举则被认为是将亏损计入表外。

　　同时，富蕴的煤化工项目也在如火如荼进行中，一期工程设计为年产40亿立方米LNG，远期规划则为120亿立方米LNG，远超过哈密一期5亿立方米LNG。2012年半年报显示，富蕴煤炭综合开发前期工程已经累计投入4.5亿。

　　此外，为提高能源运输效率，广汇还自己修建公路、铁路。截至今年上半年，淖柳公路项目已累计投入4.1亿，工程进度为62.3%。红淖三铁路建设项目，目前正在进行前期工作，已经投入7996万。鹏元评级出具的广汇集团债券跟踪评级报告显示，红淖三铁路项目预计2012至2014 年间需支出资本约104亿元。

　　至此，广汇所构想的能源版图轮廓隐约可见，但支撑如此大投入的工程项目，作为一家2011年营收只有45.6亿元的民营企业，需要怎样的惊天财技？

　　紧张的头寸

　　“我在广汇的一二十年期间，外界对广汇的非议就一直没有停止过。”前述广汇集团已退休高管表示，如果说有什么困难，就是广汇一直面临资金压力。

　　2011年年报显示，广汇能源2012年资金需求量为110亿，资本支出有增无减。

　　对2012年内到期的12.7亿银行借款，广汇能源采取先还后贷、转贷或续贷等方式继续延长借款期限。

　　此外，还计划通过银行借款、票据融资、融资租赁、信托等方式融资67.3亿元，还有通过非公开定向发行债券融资工具方式或向保险资产管理公司融资不超过30亿元人民币。

　　2012年半年报显示，广汇能源在建的8个项目，除煤化工通过资本市场增发融资外，其余项目资金来源均为自筹或金融机构贷款。

　　2006年筹备时，广汇能源便计划于2007年通过非公开发行股票的方式募集煤化工项目资金。但直到2011年才发行成功，最终通过非公开发行净募集资金21亿元，同时成功发行20亿元公司债，解了煤化工项目投入的燃眉之急。

　　“很多次度过危机，都是因为孙广信成功的资本运作。”前述退休高管表示。

　　孙广信手下亦不乏金融专才，如广汇能源前任董事长王力源在加入广汇前，曾任伊犁州信托投资公总经理、新疆国际信托投资公司总经理助理等职。王已于去年离任，对于王的离任市场亦多有猜测，而现任董事长尚继强和孙广信一样同为行伍出身。

　　不过，此次广汇的腾挪空间已经非常有限。

　　在整个资本运作中，广汇集团起着更为核心的作用。广汇集团目前已经质押了其持有的广汇能源几乎全部的股权，占公司总股本的40.83%，通过质押向中航信托、华宝信托、光大银行[微博]、甘肃信托、陕西国际信托、华融国际信托、长安国际信托、重庆国际信托等获取长短期借款。

　　在2010年底，中信信托甚至成为广汇集团的第二大股东，2011年1月，中信信托将其持有的9.08%的股份转让给了新疆创嘉投资管理有限公司。而孙广信持有的广汇集团的股份从2010年底的72.1%下降到2011年底的69.6%。

　　广汇集团甚至在2011年发行16亿元公司债，直接投入13亿元至广汇能源的煤化工项目。

　　在此次发债中，广汇集团将其所持有的新疆广汇房地产开发有限公司的75%股权以及8100万股广汇能源股票作为质押资产。广汇集团此次压上了自己的重头家当。

　　房地产业在广汇内部被称为“钱袋子”、“米袋子”，在广汇20多年的发展中，每当广汇遇到资金危机，房地产总能给予现金流支持。

　　不过，除了广汇房地产75%的股权被质押外，“钱袋子”也开始囊中羞涩。

　　2011年，广汇房地产业务实现收入44.9亿，较上年减少33.40%，主要是因为受房产调控政策影响，新开盘小区和可供销售楼盘项目较上年减少。同时，广汇目前在建房地产项目较多，重点项目后续投资规模较大，尚需投入42.8亿，资金需求承压。

　　此外，广汇的三大主业之首的汽车业务，从目前来看，多年的急速扩张已经令其自顾不暇。

　　中国债券信息网显示，2012年广汇汽车服务股份有限公司已经发行了两期中期票据，总额为18亿。广汇汽车三季度财务报告显示：流动负债从176.57亿元增加到222.35亿元，实现净利润11.08亿元，但商誉却从42.60亿元增加到59.75亿元，实现利润还不及17.15亿的商誉增加值，巨额商誉悬顶，未来盈利承压。此前一度传言广汇汽车将于2013年上市，以解除资金饥渴。

　　截至2011年底，广汇集团资产负债率上升到67.4%，近几年负债总额大幅增长，且负债结构日益恶化。2011年负债总额为455.7亿，较上年增长56.04%，其中流动负债为290.7亿，占负债总额比例达到63.8%；非流动负债为164.9亿，较上年增长51.3%，主要是公司能源项目的建设贷款。

　　转让股权融资也成为广汇的神来之笔，今年9月份，广汇能源发布公告称，拟出售全资子公司瓜州广汇能源物流有限公司持有伊吾广汇能源开发有限公司9%的股权，转让给新疆中能颐和股权投资有限合伙企业，本次股权转让价格为12亿。

　　值得一提的是，伊吾能源的净资产仅为2亿元。

　　此次交易中，广汇集团亦向中能颐和转让其持有的伊吾能源6%的股权。

　　实际上，广汇能源目前产生现金流的业务只有鄯善LNG项目和煤炭销售等业务，庞大的能源版图，大部分仍在烧钱。

　　孙广信的攻与守

　　“哈密自然环境本身就恶劣，很多人都不愿意来这儿上班，再加上待遇不如同行业好，以及中层管理不懂业务等，人员流失很严重，目前新能源的管理还是没有改变。”前述近广汇的权威人士表示，“这么大的工厂，谁想会成现在这个样子。”

　　在广汇一位内部人士看来，虽然是民营企业，但广汇的大企业病还是比较明显。

　　不过，这丝毫不影响孙广信在新疆当地的光环，提起孙广信，新疆当地业内人士均啧啧称奇。

　　长袖善舞是新疆当地受访的业内人士对孙广信的一致评价。“国家控制的项目，他们都能去分一杯羹，能量不一般。”一新疆当地业内人士表示。

　　“几乎好地段的房地产项目都被广汇拿到了，比如乌鲁木齐市政府搬迁后，著名的红山景区周围的房地产开发项目。”一接近孙广信的人士透露。

　　广汇房地产曾创造了全国唯一在首府城市占领73%的房地产市场份额的业绩神化。

　　行伍出身的孙广信被业内习惯称为新疆首富，1989年复员创业，在2012福布斯中国富豪榜上，他以195.3亿元位列第14名，孙极富个人魅力，“跟他一聊，就不由自主想买他的股票。”一位接近广汇的券商人士如是说，“中国是缺能源的地方，新疆的能源又非常富裕，这块如果定位比较好的话，应该不会有什么大问题。”

　　不过，政策变化给广汇的未来增加了几分不确定性。“有几个项目没给批，受了很多限制。”前述接近孙广信的人士透露。

　　在广汇能源的转型元年，资本市场已经开始用脚投票，公司股东名单中机构扎堆的景象不再，截至6月30日，持有广汇的基金多达120个，其中不乏中国人寿、行业规模前十的基金，但截至三季度末仅剩下26家机构。

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