从20世纪早期的维克赛尔、费雪、卡塞尔、凯恩斯、西蒙斯，到中期的弗里德曼、托宾、菲尔普斯、帕廷金、莫迪格利安利、蒙代尔、梅泽、麦金龙，再到后期的卢卡斯、普利斯科特、萨金特、伯南克、伍德福德等，货币领域群星璀璨。然发展至今，有没有给货币政策一个明确的指南？有没有给我们推测经济活动提供一个靠谱的方法？答案:否。

　　全球金融危机爆发以来，美联储、欧央行、英国和日本央行等的基础货币扩张规模均超过350％，增速之快、规模之大，史无前例。根据经典货币理论，基础货币的高速扩张必然产生两个效果:短期内刺激产出和就业增长，长期内则刺激通货膨胀。经典货币数量论的公式是：MV = PY。其中M是货币供应量，V是货币流通速度，P是物价水平或通胀率，Y是国民产出（GDP）。经济学者经过许多年的实证研究，发现货币流通速度相当稳定，甚至一段时间内可以视为常数。显然，如果V是常数，那么货币供应量之扩张或收缩，必然反映到产出变动或通胀变化里。货币供应量急速扩张，不是产出快速增长，就是通胀恶化。然而近5年来，全球货币供应量的高速增长，既没有刺激产出快速增长，亦没有导致通货膨胀。“高货币、低增长、低通胀”成为全球经济新现实。

　　还有一个有趣现象。到2011年之前，当美联储宣布实施和扩大量化宽松规模之时，美元汇率走强，股市走强；当宣布可能削减和不再实施量化宽松之时，美元汇率走弱，股市疲弱。2011年之后尤其是此时此刻，当美联储暗示可能退出量化宽松之时，美元汇率走强，股市走弱；当美联储暗示继续维持量化宽松之时，美元走弱，股市走强。就连英国《经济学人》亦慨叹：当今之世，所有传统的货币理论命题完全失灵了。什么汇率平价理论、利率平价理论和货币数量论，皆无法给我们以明确的政策和投资指引。

　　反观中国，高货币、低增长现象尤为奇特。自2005年以来，我国所有货币供应量指标（M0、M1、M2）之增长速度一直远远高于GDP增长速度。2008年大规模刺激政策出台之后，M1和M2的增长速度连续几年超过25％，甚至超越30％。如此高速的货币供应量扩张，在货币历史上极为少见。实际上，货币高速扩张的产出刺激效果只是昙花一现。GDP增速曾经有一个季度达到14.3％，随即逐渐下降，2012年后显著下降，如今增速与最高值相比，已经腰斩。通货膨胀情况如何？依中国目前经济情况判断，CPI低于5％不算什么通货膨胀，这几年我国CPI很少超过5％。当然，有人建议将各种资产价格都纳入通胀指标之中，包括房地产、股票等，综合来看，很难得出我国出现严重通货膨胀的结论。

　　这就奇了。超高速货币信贷扩张，GDP增速却持续下降，通货膨胀亦相当温和。货币供应量既不能作为推测产出增长的指标，也不能作为预测通货膨胀的指标。

　　我对“高货币、低增长、低通胀”现象思之良久，可能的解释途径有三条。其一，主流货币理论认为货币流通速度近乎常数或不变的结论可能完全错了，尤其金融危机和经济危机期间，货币流通速度可以非常缓慢或变化莫测，如此一来，货币供应量高速增长之时，完全可伴随低增长和低通胀。“流动性陷阱”不仅可能存在，而且可以持续相当长时间。随着我国经济开始陷入“去产能化和去杠杆化”过程，货币流通速度降低会日益严重；其二，当今金融市场异常复杂，金融产品丰富，信用渠道千差万别，货币供应量与总体经济活动之关系必然日益薄弱。较好的指标应该是社会信用总量，不是货币供应量。然则如何准确衡量和统计社会信用总量，还没有找到好办法；其三、当代人类经济体系出现真实财富收入两极分化、信用资源分配两极分化和虚拟经济—真实经济的两极分化（虚拟经济恶性膨胀）。从根本上改变了货币传导机制和货币政策效?率。

　　（作者为中国农业银行首席经济学家）