投资评级：谨慎推荐

　　（分析师：陈雷）

　　1．事件

　　公司3月27日发布2009年年报，实现营业收入943.06亿元，同比下降16.69%，实现归属于母公司的净利润26669万元，同比下降70.21%，每股收益0.25元。

　　2．我们的分析与判断

　　1、公司经营处于调整阶段

　　在经历2008年市场冲击后，公司将消除高价存货作为首要目标，2009年底存货规模为140.01亿元，处于相对合理的水平，计提的存货跌价损失由2008年的17.92亿元下降为1.18亿元，去库存化基本完成，经营风险得到有效的释放，但公司业绩还处于调整阶段。

　　（1）2009 年钢材和冶金原材料价格虽探底反弹，但屡有反复，整体向上趋势仍未形成，公司贸易业务规模和赢利能力尚未恢复。2009年贸易业务收入同比下降21.07%，毛利率同比下降1.75%，其中钢铁贸易和原材料贸易营业收入同比分别下降23.06%和19.20%。

　　（2）公司通过向下游冶炼行业的延伸形成了从原料供应-冶炼生产-加工配送的完整产业链，冶炼业务是公司2008年业绩高速成长的重要推动因素。由于2009年中厚板市场持续低迷，冶炼业务陷入亏损状态，五矿营口实现净利润由2008年17935万元下降为-32621万元。

　　（3）其它业务经营也普遍出现下滑情况，例如酒店餐饮业务收入和毛利率同比分别下降34.08%和15.79%。

　　2、非经常性损益对业绩影响较大

　　在扣除非经常性损益的情况下，公司归属于母公司的净利润下降为-22577万元，其中公司减持宁波联合5286万股，股权比例由21.56%下降为4.08%，取得投资收益4.43亿元。

　　3、2010年业绩有望实现明显回升

　　（1）我国推出经济刺激计划以及行业和区域振兴规划，并采取各种措施扩大内需，政策效应正逐步显现。随着国际和国内商品市场需求真正启动，贸易业务将回归稳定增长的轨道。虽然我们认为2010年钢铁市场再现2008年上半年火暴行情的概率相对较小，但整体向上的趋势有望形成。公司2009年各季度收入规模的变化已反映出钢铁市场需求的复苏，我们认为这一趋势在2010年将得到延续。

　　（2）在价格上升趋势确立的预期下，公司将提高贸易产品的自营比例，从而提升贸易业务的赢利能力。2008年上半年钢铁产品价格呈现单边上扬的态势，公司钢铁贸易和原材料贸易毛利率分别达到2.75%和8.51%，均创出历史最高水平。我们预计2010年钢铁贸易和原材料贸易毛利率将同比分别提高1.0-1.5%和2.0-2.5%，因此贸易业务综合毛利率水平将达到2.3-2.5%。

　　（3）虽然钢铁市场逐步回暖，但中厚板和宽厚板需求一直没有启动。我们预计2010年这一状况将有所好转，但难以出现实质性的变化。因此公司冶炼业务将继续亏损，但亏损幅度有望减少5000-10000万元。

　　（4）公司其它业务环境也正在改善，因此收入和毛利率水平将得到明显提高。

　　3．投资建议

　　我们预计2010-2012年公司EPS分别为0.60元、0.82元和1.04元。作为国内最大的钢材经销商和冶金原材料集成供应商，公司通过处理历史问题和完善风控机制，经营风格更加稳健，经营规模和赢利能力将启稳回升。我们预计2010年钢铁市场向上的趋势有望得到确立，而央企整合则为公司打开巨大的想象空间。我们维持对公司"谨慎推荐"的投资评级。