□中证证券研究中心 张泰欣

　　截至8月11日，已有30家上市房企公布了中期业绩，今年二季度，这30家房企实现净利润56.78亿元，环比增长25%，同比增长156%，销售毛利率的提升和有息负债率的下降是助推业绩增长的主要因素。虽然面临着从严的调控，4月份以来，地产销售也开始在不断下探中筑底，营收和利润的增长除了房价的支持外，还有更多的因素就是结算收入的确认和计入，我们认为，地产企业业绩的顶峰在今年中报已经达到，下半年业绩同比回落的幅度和速度将更为明显。

　　超越同期 单季利润达新高

　　二季度，已公布半年报的30家房企实现净利润56.78亿元，比一季度的45.16亿元环比增长25%，与去年同期的51.73亿元比，增长9.76%，从季节因素看，往年的一季度一般都是房企利润增长的低点，二季度开始发力，三四季度达到顶点，而由于楼市经历了“417”的严厉调控，市场普遍预期在成交萎缩的情况下，多数房企的营收额和利润增长会有明显放缓，从目前披露的数据看，这种负面影响还未显现出来，我们认为，首先，二季度地产成交的放缓还不至于抵消到房价增幅的贡献，事实上，二季度房价仍处于小幅攀升状态，到6月份，整体才出现了下跌止稳的态势，从众多二三线城市的实际看，房价的上涨可以抵消成交面积下滑的负面影响。第二，便是结算周期和营收确认的时间问题，我们估算，二季度很多房企确认了去年下半年开工以来的销售额和预收款，因此会计入当期的利润，从预售款/营业收入这一指标看，今年中报30家企业的这一比值均出现了下降，由销售放缓导致的预收款减少将会对下半年的业绩造成更多的影响。第三，还有销售毛利率的提升，由于房价的提升尚未触及增值税的累进税制，并且在具体执行中，多数企业所在的监管部门普遍采取定额简便的计算方式，因此，房企的利润有更好的保障。

　　虽然环比和同比房企利润都在大幅增长，但与09年三、四季度超过80亿元的业绩规模比肯定望其项背，我们认为，今年中报将是多数房企业绩的高点，下半年由于基数原因和调控效应，对房企业绩的影响将更为明显。从7月公布的地产资金状况看，当月预售和定金增长为1291亿元，累计同比下滑9.8个百分点，环比减少5.5%，目前政府部门对地产资金的管控依然严密，在政策基调不改的前提下，未来可以转为利润的预售款减少将直接影响地产企业的利润。

　　二三线地产公司毛利提升

　　从30家房企看，二季度平均毛利为39.1%，一季度为39.7%，今年二季度与去年同期的40.3%比有一定回落，但其中结构性变化比较明显。龙头地产商和一线城市地产商毛利环比持平或减少，而二三线地产商毛利大幅提升。如卧龙地产、广宇集团、莱茵置业等，销售毛利的提升都在8%以上，而金地集团、保利地产毛利下降超过5%，万科虽然毛利提升了3%，但主要的业绩贡献还在二三线城市的热销，我们认为，由于区域的特殊性和调控的差异化，未来二三线城市的楼市氛围要明显好于一线城市，因此，业绩在二三线城市为主的地产商业绩负面影响要小很多。从现金/流动资产这一指标看，大多数二三线城市地产商要好于龙头企业，从已发布中报的企业看，中天城投、卧龙地产、栖霞建设这一指标分别为24%、31%和21%，显示了这些企业未来的资金实力还比较充裕。由于二三线城市的地价和开发规模等因素，这些企业在成本上要好于龙头企业和一线城市地产商。

　　总体而言，由于地产投资趋势向下已经确立，下半年销售萎靡概率很大，在房价继续盘整的假设下，未来房企业绩放缓将更为明显，预计三季度整体业绩增速可能在20%以内，四季度业绩增幅将达到环比最低值，我们认为，下半年房企业绩分化也更为明显，那些在一线城市项目较少，后续资源不足的企业当期亏损面积较大，而立足二三线城市的房企利润还将有保障。