2012 年1 月13 日，浙江轻纺城集团股份有限公司(600790.SH；简称：轻纺城) 大股东资产注入方案公开披露。根据重组报告书草案，轻纺城计划以发行股份和支付现金的方式，收购大股东绍兴县中国轻纺城市场开发经营公司( 简称：开发公司) 评估值24.16 亿元的资产。

　　定向增发+预收租金=零成本换购资产

　　轻纺城计划收购的资产包括开发公司所持有的北联市场和东升路市场房屋建筑物及附属设施、土地使用权，以及相应的预收租金、保证金等款项，该等资产评估值为24.16亿元。轻纺城拟向开发公司定向增发1.84亿股，发行价格8.01元/股，对应14.76亿元的对价；差额部分9.40亿元由轻纺城以此次注入资产招商取得的预收租金进行支付，如有不足部分由轻纺城自筹资金解决。

　　交易完成后轻纺城股份总额将由61877.6181万股增至80305.00万股，开发公司直接持有上市公司的股份比例将由15.64%增至35%。如图一所示。

交易前后示意图

　　一个值得注意的细节，开发公司于2009年4月发行15亿元固定利率公司债券，根据《2009年绍兴县中国轻纺城市场开发经营有限公司公司债券募集说明书》，其中募集资金投资项目之一的北联托运市场改造工程总投资规模为14.26亿元，投入债券募集资金6 亿元，该项目即为本次交易标的资产之一的北联市场资产，北联商场于2011年9月之后才完工，之前不产生利润。

　　报告书发布了上述两宗目标资产的盈利预测，东升路市场2012年度预测净利润为42.21万元，北联市场2012年度预测的净利润为3941.18万元，合计净利润3983.39万元；而在2013年和2014年上述两宗资产合计净利润的预期分别为6920.43万元和8442.36万元。

　　评估报告还测算标的资产2012、2013、2014年度合计净利润分别为3,983.39万元、6,920.43万元和8,442.36万元；其中北联商场2012、2013年度的净利润分别为3,941.18万元、6,068.20万元。

　　据此计算，轻纺城此次交易标的资产2012、2013、2014年度的年投资回报率分别为1.65%，2.86%，3.49%；2012、2013年度北联市场年投资回报率为2.19%、3.37%。如表1所示。

　　补偿方案，旨在提高投资者信心

　　如果上述资产实际盈利低于盈利预测，轻纺城大股东将做出补偿。

　　“在协议约定的补偿测算期间(2012年度至2014年度)，标的资产当年实现的净利润低于预测净利润数的，则开发公司应以股份回购方式进行补偿，即轻纺城将以1元价格回购向开发公司非公开发行部分股份并在股份锁定期届满后注销，并由开发公司以现金方式向轻纺城进行补偿。”公告还表示，“若不考虑本次重组，2012年上市公司预计实现归属于母公司所有者的净利润为10295.63万元，预计基本每股收益为0.1664元/股；假设2012年1月1日完成重组，2012年度预计实现归属于母公司所有者的净利润为14020.46万元，预计基本每股收益为0.1746元/股，本次重组完成后，上市公司2012年的盈利能力有所提升。”

　　根据轻纺城增发草案，从东升路市场94.44%的出租率来看，业绩在未来增长潜力或非常有限，东升路市场2009、2010年度以及2011年1-6月东升路市场利润总额分别为-1224.10万元、-119.01万元、206.41万元，预测2012年净利润为42.21万元，则2012年投资回报率仅为0.0683%；而目前银行一年期存款利率为3.5%，贷款利率为6.56%。

标的资产未来三年利润预测

　　收购资产背后的迷局

　　根据预测的数据算得，未来三年(2012、2013、2014年)开发公司注入的北联商场资产的用资成本为4.95%以上，而这个成本远大于北联市场的年投资回报率；东升市场资产的投资回报率远小于同期银行定期存款利率，甚至远低于活期存款利率。因而，从投入和产出的比例来看，这两项资产注入上市公司后的三年内，不但不会提高上市公司的业绩，反而会降低上市公司的业绩。

　　如此一来，轻纺城岂不是自寻烦恼？其实不然。上市公司轻纺城没有动用自有资产，轻松地增加了总资产和净利润。而开发公司为轻纺城的大股东，大股东拥有北联商场和东升市场的资产，这部分不属于优质资产，甚至属于大股东的负担。通过置换倒腾后，大股东向上市公司注入资产，从负担中解脱，不但轻松获得上市公司近10亿元的现金，而且还提高了对上市公司的控股权。

　　当然，如果标的资产在三年后不能提高资产收益，那么轻纺城的资产质量将会继续下降，这会损害部分投资者的利益。