渤海证券25日发布2010年债券投资策略报告称，预计明年通货膨胀抬头、货币政策趋紧、债券供大于求等因素将导致收益率曲线进一步上升，建议构建防御性投资组合。

　　通胀复燃 政策趋紧

　　目前，市场对2010年中国经济是否产生通胀（以3%为界）有较大分歧。有观点认为，产出缺口低可抑制通胀。对此，渤海证券进行实证分析后认为，2010年1季度，仅产出缺口上升对CPI产生上涨压力，CPI在此期间涨幅有限，而进入2季度后，产出缺口和M2均将对CPI产生较大正冲击，CPI涨幅将提速；预计明年1季度CPI同比增速在1.5%左右，2季度CPI同比增速提速将超过3%，3、4季度CPI同比增速均将超过4%，CPI全年增长3.4%。

　　近期人民币升值预期强烈，外汇占款连续六个月超过百亿美元。渤海证券表示，预计明年全年新增外汇占款将达到4万亿，为了管理通胀预期和控制物价上涨压力，央行首先将采用公开市场操作微调，重启3年期央票发行，若公开市场回笼资金压力过大，央行货币政策“从紧”可能升级，可能上调法定存款准备金率。

　　利率政策方面，渤海证券认为，尽管最近几个月已有以、澳、挪威3 家央行加息，但预计中国利率决策很可能跟随美联储，鉴于2010年我国通胀压力主要显现在下半年，因此上调基准利率最早也将在下半年，加息幅度预计在54BP（含）以内。

　　资金面不容乐观

　　在明年的债券供应方面，渤海证券预计，在政府继续保持宽松财政政策的背景下，新增国债将达1.08万亿；三大政策性银行新增信贷估计为9600亿元，政策性银行债券净增量也为9600亿；在外汇占款大幅增长的情况下，若不上调存款准备金率，央行明年需发行央票3.89万亿元，净增1.27万亿；另外，信用债净增量占比预计上升至40%左右，信用债净增量约1.4万亿。总体来看，包含央票在内，明年债券市场债券净增量将达到4.71万亿。

　　债券需求方面，渤海证券表示，明年随着M2 同比增速下降，银行新增（存款-贷款-准备金）将较09年大幅减少，预计为1.46万亿；随着保费增加、收益率上升拉动保险需求回暖，保险明年资金供给约2460亿元至3280亿元；在经济持续复苏，通胀预期上升的情况下，基金对债券类资产配置以防御为主，延续“轻仓”，基金持债增量预计仅1000亿至1500亿，资金供给相当有限。总体来看，明年债市资金净增量为2.46万亿至2.59万亿。

　　渤海证券由此认为，明年债券发行大幅高于资金供给，债市资金面紧张难以避免，如果考虑央行上调存款准备金，资金紧张程度可能更严重。

　　基于上述分析，渤海证券认为，国债、政策性金融债收益率曲线均有较大上升空间，1年期国债利率运行区间[2%，2.3%]。10年期国债收益率运行区间[4%，4.3%]。建议投资者降低利率品种配置，保持短久期，主要关注1年、3月等短期国债、政策性金融债、央票；重点关注1至2年基于SHIBOR和1年期定存的浮息债投资机会。