文|朱海斌，摩根大通中国首席经济学家

过去几周，市场持续高度关注的是总资产达10万亿元的中国信托业是否会发生首例违约事件。

据中国媒体报道，中诚信托在最后一刻与投资者达成协议，将如期兑付所有本金和大部分利息。这意味着中国的影子银行再次有惊无险地躲过首例违约危机。但是市场的担忧并未随之消失。

人为防止违约是中国影子银行活动被严重扭曲的体现，而且我们认为在经济增长放缓的背景下，2014年违约事件将不可避免。我们的担忧是，如果发生违约，投资者会不会就此离开，让整个影子银行市场陷入流动性危机并进而导致一场信贷危机。

过去几年非银行融资（或所谓的影子银行）规模快速膨胀。2012年底，中国的非银行融资总值达到了36万亿元（相当于GDP的70%），截至2013年9月，非银行融资规模进一步扩大至46.7万亿元（相当于GDP的84%）。其中信托资产（2013年前九个月增长2.66万亿元）、理财产品（增长2.82万亿元）、委托贷款（增长1.8万亿元）和银证合作（即银行与证券公司之间的通道业务，2013年前三个季度这一业务规模增长了一倍以上，达到2.79万亿元）的扩张最为显著。

非银行融资活动，尤其是信托贷款、理财产品和银证合作通道业务快速增长的一个原因是投资者相信发行方和销售机构对这些产品提供的隐性担保。迄今以来，这些产品从未出现违约，这进一步加强了投资者的这一看法。的确，在发生中诚信托兑付危机前，也曾发生数起信托产品或理财产品计划投资破产的事例，但最终这些计划通过各种方式实现兑付。值得指出的是，我们的估算中并没有纳入银行同业资产。从2010年底到2013年9月，同业资产的规模扩大了一倍以上，从15.4万亿元扩张至32.0万亿元。同期，同业资产在整个银行业资产中的占比从16.0%升至21.8%。

银行的表外业务与影子银行密不可分，因此如果影子银行发生大的波动，银行系统也不可避免会受到影响。我们认为2014年随着经济增长的放缓，违约事件将不可避免，这有助于重塑市场纪律和规避道德风险。

政府能够做什么？人为不让违约发生并不是正确的做法，因为这只会推后问题的发生，甚至使问题变得更加严重。政府可以采取以下措施控制传导风险。第一，允许违约，但要建立透明的法律机制（而不是私下达成交易）以解决当事人之间的权益纠纷。第二，监管部门应加强监督和管理框架的制定，以控制监管套利行为，明确各个影子银行产品中各方的权责。监管和法律责任不清晰是中国影子银行的一个大问题，而且这会加剧传导风险。第三，严格规范地方政府和国企预算约束机制，降低地方政府和国企在信贷市场上对其它借贷者的挤出效应，以及建立风险定价机制。最后，防止可能引发连锁系统性风险的违约发生，例如银行违约（相对于非银行金融机构的违约，政府对银行的隐形担保更强）或地方政府融资平台或国企违约。同样地，理财产品违约的负面影响可能大于信托产品，因为后者产品本身没有期限错配问题，而且投资者一般是高端客户而非普通的个人投资者。从这个意义上而言，如果“诚至金开1号”侥幸过关，那么中国可能错失了第一起“完美”的违约事件。