□嘉 宾：第一创业 王皓宇

　　南京银行 黄艳红

　　主持人：本报记者 葛春晖

　　8月16日，美国10年期国债收益率收于2.58%，再创17个月新低。分析人士指出，在当前经济形势下，我国债市有望保持慢牛格局，短期内债券收益率将小幅震荡下行为主，10年国债虽短期暂不会破三，但年内破三仍是大概率事件。

　　多头格局有望延长

　　问：7月份宏观数据于上周公布后，债市收益率表现为窄幅强势震荡。请对债市未来趋势做出判断。

　　王皓宇：以我们所见，下阶段，中国经济将进入一个增速回落，通胀压力逐渐减轻的过程，这将构成收益率曲线平坦化的基础。理由有三：其一是美国经济6月份以来的显著放缓，这会对中国三季度末以及四季度的出口形成负面影响，市场对此预期并不充分；其二是地方政府平台的整理会继续下去，这个贷款主力军未来几个月回不来；其三，近半个月以来，主要城市的房地产市场成交明显回暖，这导致货币政策很被动，货币政策未来很难放松，从而避免对资产和物价形成新的刺激。此外，改革开放以来，M2与名义GDP增速的差值与CPI呈大致反向的关系。7月份M2同比增速已经回落至17.6%，货币的超额供给已经降至均值附近，未来将进入反弹回升的阶段，也预示着通胀水平整体是向下的。

　　黄艳红：我们认为债券多头格局有望延长，这一判断主要基于世界经济复苏的复杂性和我国经济增速回落的事实，由此推测货币政策转向紧缩可能会推后。我国对于新增项目投资的控制、银信合作的严厉管理都说明了再度重启经济刺激计划的可能性较低，最大的可能是适度宽松货币政策的持续时间延长，最终缓慢退出。历史上资金比较宽裕的2005年和2006年，10年期国债多数时候都在CPI水平之下运行，若未来CPI回落预期增强，则多头行情有望进一步展开。下半年资金面若持续宽松，加上基本面的配合，在尝试做多机构的带领下，会有更多的机构加入做多队伍，这将有利于推动多头行情演绎。

　　10年期国债年内破三概率大

　　问：本周一，美国10年期国债收益率下行至2.58%的17个月新低。在债市整体强势的背景下，中国10年期国债收益率是否会追随美债破三？

　　王皓宇：美国10年期国债利率回落到2.58%，暗示了美国经济的通缩风险，而目前的中国债券市场还未体现美国经济的放缓。上半年，中国的进出口值占GDP的比重超过50%，中国全球化的参与程度非常高，因此物价就有全球化的趋势。同时，也不要觉得现在的中国经济没有08年末那么坏，所以10年期国债收益率就下不来。现在的美国经济远强于08年末的美国经济，但美国10年国债的收益率已经接近那时候的水平了，而且不能认为现在是避险需求把美国国债收益率打下来了，因为08年时也有避险需求。

　　因此我们认为，随着美国10年国债收益率频创新低，再考虑中国货币政策下阶段的被动性，中国10年国债收益率年内破三仍然是大概率事件。当市场的预期重新转为悲观时，债市就将迎来修正行情的时机。

　　黄艳红：我国债券收益率将呈缓慢下降走势，但国债收益率不会马上效仿美国国债收益率下降的速度和深度。首先，我国经济复苏的情况好于美国，当局认可主要经济指标增速回落是国家宏观调控主动调控的结果，基调上更倾向于在保证经济适度增长和管理通胀预期之间形成平衡。其次，CPI仍然构成压力。一方面，二季度居民物价满意度降到了历史最低；另一方面，新涨价因素仍是一个不确定因素。 第三，央行管理通胀预期目标没有改变，不会轻易暂停3年央票的发行，因此短期债券利率将保持相对稳定。鉴于市场对于CPI和央行管理通胀预期的手段还是有所顾虑，债市无法大张旗鼓上涨。

　　就10年国债而言，在CPI同比还在3%以上运行的情况下，收益率很难有大幅突破，其首先挑战的基点应该是前期的最低水平3.15%。

　　关注3-7年中期品种

　　问：在后期债市策略方面，请给出一些建议。

　　王皓宇：经济的趋势是收益率曲线平坦化的基础。而经济放缓的过程中，可能会出现阵痛，这会带来债市快速上涨的阶段性机会。对于较为稳健的投资者，我们建议安心持有，享受趋势性机会带来的收益，对于积极主动的投资者，建议适时把握阶段性行情。

　　黄艳红：3年央票和10年国债是利率产品的标杆。目前3年央票不会暂停发行，且一级市场发行利率保持稳定，基本上锁死了二级市场收益率下行的空间，适合套利者关注；预计8月CPI可能会在3.0%-3.4%之间运行，10年国债在CPI同比还在3%以上运行的情况下，很难大幅突破。因此，建议关注3-7年中期品种和接近历史平均估值水平的超长期债券。