李若馨

　　虽然2858万元的应收账款被湖南红宇耐磨新材料股份有限公司循环转让给了交通银行，开展循环式隐蔽型无追索权保理业务创新服务实质上转移了这部分应收账款的回收风险，但截至2010年9月30日7906.21万元的应收账款余额仍然成为红宇耐磨上市前的最大绊脚石。

　　2010年12月31日，中国证券监督管理委员会创业板发行审核委员会2010年第95次会议最终未通过红宇耐磨的首发申请，而公司和投行人士均认为，巨额应收账款可能是主要原因。

　　对应收款的解释难“服众”

　　“我们也感觉很意外，如果一定要说究竟是什么原因，可能还是跟应收账款有关。”红宇耐磨内部人士向中国证券报记者透露，虽然上市申报稿中，对于应收账款数额较大有着笔墨厚重的解释，如今看来，似乎仍然难以“服众”。

　　“湖南红宇耐磨新材料股份有限公司创业板首发招股说明书(申报稿)”中显示，公司2010年9月底、2009年年底、2008年年底、2007年年底的应收账款余额分别为：4854万元、3922万元、2729万元和2489万元，这一组数字分别占同期营业收入的30.29%、31.13%、29.91% 和51.51%，占同期流动资产比例则分别为29.04%、31.84%、38.39%和51.46%。

　　然而，这一组数字并不能真实反映红宇耐磨应收账款的实际回收情况。2010年交通银行欲进行金融业务创新服务时曾对公司应收账款进行审核、评估，认定公司应收账款质量优良，即与公司开展循环式隐蔽型无追索权保理业务创新服务，公司循环转让2858万元的应收账款。若不考虑保理业务的影响，则2010年9月30日红宇耐磨应收账款余额则为 7906万元。照此计算，2010年9月底，公司应收账款余额占当期营业收入的49.34%，占当期末流动资产的47.3%，而这一比例远远高于已上市创业板公司的应收账款占比均值。

　　Wind数据显示，2010年9月底、2009年年底、2008年年底、2007年年底，已上市创业板公司应收账款占当期营业收入的平均比例分别为38.22%、24%、20.66%和22.35%，而应收账款占同期流动资产的比例则分别为13.9%、 19.63%、29.39%和29.96%。投行人士指出，应收账款占流动资金比例过高，意味着公司的日常经营存在一定的现金回流风险。红宇耐磨的情况正是如此，如不考虑保理业务，2010年1-9月经营现金流量净额将由正转负，变为-1007.72万元。

　　虽然公司方面几番对应收账款的数额之巨做出说明，但仍未能完全解开投资者的困惑。“申报稿”中称：由于多数销售合同约定货款在全部产品交付完毕后结算，因而公司较多的分期分批供货、延长供货期的情况导致2010年9月30日应收账款余额较大。然而，自称目前产能利用率的平均值超过100%，同时新增订单量的速度远超过产能的扩张速度的红宇耐磨却不能解释，为何在产品供不应求的行情下，公司在议价权及付款方式方面不能采取更加有利于自身的销售方案。

　　湘江投资再触礁

　　红宇耐磨的上市闯关未果，让湖南省首家产业投资基金——湘江产业投资有限责任公司再次触礁。这家致力于助力优秀的拟上市公司扩张、发展，以实现成功上市的投资基金，在其官方网站的公司介绍中特别提到了三个项目，称湘江投资自成立以来，成功投资管理了株洲钻石刀具股份有限公司、湖南红宇耐磨新材料股份有限公司、湖南胜景山河生物科技股份有限公司等多个项目。

　　如今，胜景山河(002525)正暂缓上市。胜景山河的招股说明书中显示，湘江投资持有该公司630万股，占公司股本的12.35%，如顺利发行，则将持有公司460万股，持股比例下降到6.76%。湘江投资副总经理游新农则同时出任胜景山河和红宇耐磨两家公司的董事。另外，就在2009年11月11日，湘江投资挂牌转让株洲钻石切割刀具股份有限公司4850万股股份，转让价为1.95亿元。随后，这部分股权即被湖南有色金属(02626.HK)收入囊中，这被市场普遍认为是五矿集团整体上市过程中，资产梳理的一步。

　　也就是说，被湘江投资视为明星项目的三个企业，如今都存在独立IPO的难度。这对于一家旨在辅导企业上市的投资基金来说，实在不算是个太好的业绩。